上会通过率不断攀升，“炼乳大王”熊猫乳品因何闪退？

      2019年初始，IPO的过会率相较2018年也有了明显的改善。2018年1月份过会率约为40%， 2019年开始到现在已有2场发审会，共审核了4家企业，均顺利过会，过会率达。

　　但就是在IPO整体过会率逐步回暖的时候，报送IPO材料还不到两个月的熊猫乳品，却在1月4日宣布终止IPO申请。

　　根据证监会公开信息，2018年11月12日，熊猫乳品首次报送IPO招股书，保荐机构为中信建投证券。此次熊猫乳品的突然撤回，使不少业内人士感到意外。一位业内人士称，“一般由中信建投保荐的企业都比较稳，但是熊猫乳品的撤回速度却快的惊人。”

　　对于企业来说，一旦报送招股书就意味着已经进入上市的冲刺期。对于终止上市，熊猫乳品董秘办回应财经记者称，撤回IPO系熊猫乳品综合考虑经营战略和资本战略后做出的决定。对于未来是否继续申报，熊猫乳品则表示，公司在调整之后会继续申报。

　　熊猫乳品“闪退”的背后

　　熊猫乳品此前拟在上海证券交易所公开发行不超过3100万股，募集资金约6.21亿元，计划用于投入乳制品生产项目和营销应用中心项目。

　　业内确有不少人对于熊猫乳品的突然撤回感到意外，但值得注意的是，就在熊猫乳品“闪退”的两天前，也就是2019年1月2日，熊猫乳品收到了来自证监会的IPO申请反馈意见通知书。

　　尽管证监会的反馈意见并未公开，但熊猫乳品的招股书中仍存在一些业内人士指出的“软肋”。

　　首先是熊猫乳品产品的单一性。事实上，同为食品类公司的有友食品也有此类问题，在发审会上有友食品也被发审委问询到产品单一性的问题。

　　熊猫乳品的主营业务为浓缩乳制品的研发、生产和销售以及乳品贸易。事实上，其主要产品包括“熊猫”牌系列甜炼乳、淡炼乳和甜奶酱。而“熊猫牌”炼乳早在1957年就已面世，至今，熊猫牌炼乳依旧是熊猫乳品的主要营收来源。2015年-2017年以及2018年上半年，公司浓缩乳制品的销售收入占主营业务收入的比重分别为66.60%、67.83%、67.64%以及73.36%，其中主要来自炼乳产品的销售收入，并且占比也是逐年上升。

　　此前就有一位不愿透露姓名的食品分析师对财经记者表示，相比其他食品类上市公司，熊猫乳品的产品过于单一，这可能会成为其上市路上的一大关键问题。

　　业绩方面，熊猫乳品2017年扣非后净利润也出现了小幅下滑。2015年至2018年1至6月，熊猫乳品营业收入分别为3.66亿元、4.09亿元、5.34亿元以及2.59亿元，同期扣非净利润分别为7022万元、8077万元、7796万元和4094万元。事实上，不论业绩好坏，在发审会中，公司的营收都会成为发审委员们重点关注的问题。

　　另外，虽然熊猫乳品的毛利率高于燕塘乳业及广泽股份两家同行业可比公司，但是相对这两家的毛利率走势，熊猫乳品的毛利率显得不够稳定。2016年至2018年上半年，燕塘乳业的毛利率基本维持在35%左右，而熊猫乳品-浓缩乳制品的毛利率则由2016年的50.50%下降至2018年上半年的42.69%。

　　就目前熊猫乳品的客户结构来看，其对客户依赖性也将成为发审委的关注重点。2015年-2017年及2018年1-6月，熊猫乳品前五名客户营业收入总额分别为1.30亿元、1.46亿元、1.94亿元及7530.42万元，占其当期营业收入的比例分别为35.55%、35.64%、36.30%及29.02%。

　　在前五大客户中，香飘飘是熊猫乳品炼乳产品主要的直销客户之一。熊猫乳品在2015年至2017年间向香飘飘的销售金额占公司浓缩乳制品销售收入的比重分别为9.50%、14.57%和16.29%，呈逐年增长趋势。

　　熊猫乳品称，如果未来香飘飘自身经营情况发生不利变化或者香飘飘选择其他炼乳产品供应商，导致其向公司的采购金额减少，将会对公司的生产经营产生不利影响。

　　按照目前市场格局来看，除了熊猫乳品外，还没有一家大型的炼乳企业能和“舶来品”雀巢等品牌抗衡，如果熊猫乳品能借助上市扩大其业务水平，对国内炼乳市场的平衡可能会起到重要作用。

　　尽管此次与A股的距离再次被拉开，但熊猫乳品仍表示，将在公司内部调整后恢复上市步伐。

　　新三板公司的“痛点”

　　事实上，熊猫乳品的撤回IPO材料仅仅是众多拟在A股上市的新三板公司的一个缩影。

　　财经记者统计，2018年共有185家公司踏进了发审会的“考场”，仅111家顺利过会，过会率约60%，其中新三板共有47家企业上会，24家成功过会，过会率51.06%，相对于整体过会率较低。

　　除了过会率偏低，新三板拟上市公司也出现了大批撤回IPO的情况。财经记者不完全统计，2018年撤回IPO申请的202家公司中，有73家为新三板公司。

　　在证监会公布的2018年20起典型违法案例中也包括了1起IPO企业“带病申报”的案例。2014年3月，龙宝参茸提出IPO申请。监管部门对IPO企业现场核查发现，龙宝参茸信息披露存在疑点。经查，龙宝参茸招股说明书中关于经销模式的描述存在重大遗漏，未披露涉及销售风险转移和提供担保事项的经销合同签订情况，销售的部分野山参所附鉴定证书与招股说明书中披露的不完全相同。

　　证监会警示所有申报IPO的企业不得“带病申报”，对于心存侥幸的，监管部门将坚决依法严肃追究有关机构和人员的责任。这使得不少“边排队边治病”的公司不得不撤回申请。

　　2018年对于拟IPO新三板公司来说，可谓是“喜忧参半”。

　　尽管过会率较低，但2018年新三板公司三类股东问题得到了明显改善，证监会对“三类股东”的核查给出四个要点，包括三类股东不得作为大股东或实控人；三类股东应符合监管新规要求，不得存在杠杆、分级、嵌套等情形；对三类股东作穿透式核查；以及对三类股东存续期做合理安排等。

　　在明确了三类股东问题后，文灿股份、海容冷链等存有三类股东问题公司纷纷过会。

　　目前，随着IPO过会率的回升，也有不少新三板公司预备重回IPO考场。2018年底，金丹科技、哥俩好、昊方机电等新三板公司便对外宣布开始接受IPO辅导。

　　未知的是，这些新报送的新三板公司IPO之路能否将一路走到发审会，还是和熊猫乳品一样，因为准备不足撤回IPO申请。